匯率風(fēng)險放大利差開始倒掛 離岸債券融資今年下滑逾兩成

　　金融數(shù)據(jù)提供商Dealogic最新公布的數(shù)據(jù)顯示，截至今年12月9日，中資發(fā)行人本年度在離岸市場的債券發(fā)行量為1023億美元，較2014年1380億美元的發(fā)行量下降了26%。這也是自2008年以后，[注冊南非商標(biāo)]中資發(fā)行人離岸發(fā)行債券規(guī)模首次出現(xiàn)下滑。
業(yè)內(nèi)人士表示，境內(nèi)外利率差、人民幣匯率波動以及境內(nèi)債券融資渠道放松等多重因素使得離岸市場吸引力有所下降。不過，國內(nèi)金融機構(gòu)、大型央企和國企在未來仍將比較活躍，有望繼續(xù)在離岸市場大量融資。
中資發(fā)行人離岸債券融資量明顯下滑
Dealogic數(shù)據(jù)顯示，截至12月9日為止，中資發(fā)行人美元債券發(fā)行量為825億美元，比2014年同期下降了21%，而歐元債券發(fā)行則比2014年同期上升了逾4倍，達到117億美元。
在離岸人民幣市場，中資發(fā)行人發(fā)行點心債的規(guī)模更是出現(xiàn)了歷史性的下滑。Dealogic數(shù)據(jù)顯示，截至2015年12月9日，中資發(fā)行人點心債發(fā)行量為51億美元，同比大幅下降81%，中資發(fā)行人點心債發(fā)行量占全球發(fā)行人發(fā)行量的比重也從2014年同期的81%下降到了29%，是有記錄以來的最低占比。
業(yè)內(nèi)人士表示，中國企業(yè)和機構(gòu)在境外債券融資大幅下滑受到了境內(nèi)外利率差、人民幣匯率波動以及境內(nèi)債券融資渠道放松等多重因素的影響。
今年8月11日，央行宣布人民幣匯率中間價進行調(diào)整，這對中資發(fā)行人發(fā)行人民幣債券和外幣債券的行為都產(chǎn)生了重大影響。“過去企業(yè)去境外融資，匯率一般而言不是首要考慮的風(fēng)險因素，企業(yè)首要考慮的還是利率是否合適。因為即使真的不需要美元，大不了也可以換成人民幣，因為人民幣是升值的。但是，在‘811匯改’之后，部分確實沒有真實境外外幣需求的企業(yè)就會非常擔(dān)心匯率風(fēng)險，因為匯率的變化每年都會反映在企業(yè)的損益表里。尤其是對于國企而言，其損益表的表現(xiàn)對于外界考量它的經(jīng)濟表現(xiàn)非常重要，因此，部分企業(yè)可能會降低自己海外的債券發(fā)行規(guī)模。”摩根大通執(zhí)行董事謝桐在接受記者采訪時表示。
而境內(nèi)外的利率倒掛則是離岸點心債市場遇冷的首要原因。若對比境內(nèi)外5年期國債的平均收益率，從2013年至2015年初，境內(nèi)5年期國債平均收益率均高于境外，而從2015年上半年開始，境內(nèi)5年期國債平均收益率開始低于境外，即境內(nèi)比境外融資要更便宜。“特別是對房地產(chǎn)公司而言，因為國內(nèi)整體的收益率曲線是比較平的，AAA級別國企和B級別的房地產(chǎn)公司之間的信用利差并不大，短期限和長期限之間的期限利差也不大，因此對于信用相對弱的企業(yè)來講，國內(nèi)反而提供了更為優(yōu)惠的融資環(huán)境。”謝桐說。
這一點在數(shù)據(jù)上也得到了印證。Dealogic數(shù)據(jù)顯示，截至12月9日，中國高收益級別發(fā)行人的離岸債券發(fā)行量僅為84億美元，與2014年同期162億美元的發(fā)行量相比幾近腰斬，其主要原因就是房地產(chǎn)企業(yè)的債券發(fā)行量銳減，從2014年同期的112億美元下降到今年的69億美元。
謝桐也表示，除了利差因素之外，今年監(jiān)管層開始允許房地產(chǎn)公司在境內(nèi)通過公司債和中票短融的形式在國內(nèi)發(fā)債，其國內(nèi)融資渠道的打開也影響到了其海外融資的需求。
金融機構(gòu)將是明年海外發(fā)債主力軍
謝桐告訴記者，如果從其他國家的經(jīng)驗來看，除了美元這種全球貨幣，[注冊印度商標(biāo)]其他國家貨幣的離岸債券市場應(yīng)該永遠是遠遠小于在岸市場規(guī)模的。伴隨著國內(nèi)熊貓債不斷接受和吸納各種類型的債券發(fā)行人，明年點心債市場可能在發(fā)行量上還會逐步下降。“大部分用人民幣的企業(yè)應(yīng)該會想辦法先在國內(nèi)尋找合適的融資渠道，如果不行或者有其他想法，才會想到海外點心債市場發(fā)行債券。”謝桐說。
不過，這種情形也有例外。謝桐表示，在她看來，明年國內(nèi)的金融機構(gòu)將比較活躍，或成為在海外發(fā)債的主力軍，預(yù)計在未來一兩年內(nèi)，金融機構(gòu)整體的離岸債券發(fā)行量還會繼續(xù)上升。“從整個金融體系角度來講，金融機構(gòu)出于補充資本金的需要，會選擇發(fā)行次級債或是優(yōu)先股，因為國內(nèi)債市投資者占比最大的就是銀行、保險公司等，因此如果它們只能在國內(nèi)融資，那么最終的結(jié)果就是金融機構(gòu)之間形成交叉互持，在這種情況下系統(tǒng)性風(fēng)險無法得到根本解決。”謝桐說，正是為了規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險的出現(xiàn)，銀行才設(shè)計出了上述這些資本工具，因此這類資本工具產(chǎn)品將來一定有一部分要分銷到海外，只有這樣才能達到真正降低銀行系統(tǒng)性風(fēng)險的目的。她預(yù)計，由于中國在2019年要正式滿足“巴塞爾協(xié)議III”有關(guān)資本充足率的規(guī)定，因此對資本有壓力的金融機構(gòu)必定要在海外繼續(xù)拓展資本工具的發(fā)行規(guī)模。
央企國企有望維持較低海外融資成本
針對外幣融資，謝桐也表示，雖然亞洲美元債券的整體發(fā)行量在明年可能會繼續(xù)下滑，但中國企業(yè)對于外幣融資的需求還是大量存在的。比如央企在國外做大型基建或能源方面的收購項目，都是非常大規(guī)模的交易，預(yù)計與之相關(guān)的債券發(fā)行量也會特別大。她表示，在央企繼續(xù)“走出去”的宏觀背景下，通過海外債券市場融資還是比較主流的選擇。
謝桐同時表示，央企和國企類的發(fā)行人也有機會在離岸市場降低其融資成本。從供給來看，鑒于有債券到期，預(yù)計2016年離岸市場的債券凈供給量將從2015年的630億美元下降到480億美元，達到2012年以來的最低值。而從需求來看，不少國內(nèi)的機構(gòu)投資者為了對沖人民幣貶值風(fēng)險，有把手中的人民幣資金輸出至海外進行外幣資產(chǎn)配置。“這就會導(dǎo)致很多投資者在境外遇到投資標(biāo)的不足的情況，而這種情況本身對國內(nèi)的發(fā)行人，尤其是央企和國企而言，意味著能擁有更多的議價空間，從而在離岸市場整體的利率可能不占優(yōu)勢的情況下，能夠降低融資成本。”謝桐說。
從今年的數(shù)據(jù)來看，中資發(fā)行人歐元債的發(fā)行量有一個較大幅度的提升，不過謝桐也表示，根據(jù)摩根大通對明年歐元匯率的判斷，歐元可能會對美元形成反彈，因此若從匯率角度考慮，若沒有真實的歐元需求，可能歐元并非是比較有利的融資幣種選擇。“在目前這個階段，即使歐元絕對的票面利率低，但是隱含的匯率風(fēng)險會超越利率。”謝桐表示。