離岸央票三度發(fā)行 6.9處無人愿大倉做空人民幣

5月15日，中國人民銀行午間公告稱，在香港成功發(fā)行了兩期人民幣央行票據(jù)。其中3個(gè)月期和1年期各100億元，中標(biāo)利率分別為3.00%和3.10%。這是央行繼去年11月和今年2月之后，第三次通過香港金管局債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)（CMU）債券投標(biāo)平臺(tái)發(fā)行人民幣央行票據(jù)。

此次央票發(fā)行究竟釋放何種信號(hào)？人民幣匯率能否保持穩(wěn)定？截至北京時(shí)間5月15日15:00左右，美元/離岸人民幣一度下跌100余點(diǎn)至6.8936，截至16：30，在岸人民幣對(duì)美元官方收盤報(bào)6.8736，較上一交易日上漲118點(diǎn)。機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，近日人民幣已經(jīng)走穩(wěn)，而繼續(xù)在6.9點(diǎn)位做空人民幣，其性價(jià)比較差，容易導(dǎo)致空頭被逼空。

央票釋放維穩(wěn)信號(hào)

“央票發(fā)行的消息在5月7日就已經(jīng)出現(xiàn)，一來是維持央票發(fā)行的連續(xù)性，二來也是釋放一種穩(wěn)定信號(hào)。”某外資行外匯交易員對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示。也有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，不能排除下一季度繼續(xù)發(fā)行新一期央票的可能性。

香港財(cái)資市場公會(huì)數(shù)據(jù)顯示，15日早間，離岸人民幣香港銀行同業(yè)拆息(CNHHIBOR)全線下行，一周期品種回落82個(gè)基點(diǎn)至2.88767%。3個(gè)月CNHHIBOR利率為3.56017%，一年期為3.70433%，但仍較早前有所上升，因此央行票據(jù)的利率也水漲船高。

機(jī)構(gòu)普遍表示，盡管央票發(fā)行量并不大，且利率不高，但仍釋放了一定的維穩(wěn)信號(hào)。早前，在央票尚未出海時(shí)，央行可能通過離岸中資銀行收緊流動(dòng)性的方式，推升CNHHIBOR，從而達(dá)到提升做空人民幣成本的目的。離岸人民幣空頭做空人民幣的方式簡單來說就是，先借入人民幣，再買美元，等著美元漲到一定程度賣掉美元，這被稱為結(jié)匯，而結(jié)匯本身就是獲利。當(dāng)CNHHIBOR攀升，則等同于資金成本（空頭拆借人民幣利率）上升，2016年時(shí)空頭就因此被迫結(jié)匯平倉，空頭的踩踏引發(fā)了快速去杠桿，人民幣大漲。

央票與之的區(qū)別在于，央票發(fā)行只是釋放一定的信號(hào)，CNHHIBOR并未出現(xiàn)異動(dòng)。早前也不乏觀點(diǎn)提及，近一年來央行似乎并不希望過多干預(yù)離岸市場。渣打大中華區(qū)金融市場宏觀交易部董事總經(jīng)理馮思果此前在接受第一財(cái)經(jīng)專訪時(shí)表示，“如果境外人民幣流動(dòng)性收緊或波動(dòng)很大，利率會(huì)被人為大幅推高，對(duì)于境外投資者無論是投人民幣債券還是股票，都會(huì)形成障礙。試想如果目前境外人民幣利率達(dá)到5%以上甚至是10%的水平，那么境外機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入中國債市的意愿會(huì)大大受到抑制，甚至?xí)�引發(fā)資本外流。”

同時(shí)，保持央票發(fā)行的連續(xù)性，有助于完善香港人民幣債券的收益率曲線。“財(cái)政部和央行的債券都代表主權(quán)信用，發(fā)行的連續(xù)性和一貫性是最重要的信用特征。雖然每次發(fā)行有一定的市場環(huán)境，但針對(duì)市場的變化來定向定時(shí)定點(diǎn)發(fā)行不是主權(quán)信用發(fā)行的基本出發(fā)點(diǎn)。建立持續(xù)可跟蹤的收益率曲線，滿足市場和投資者持續(xù)的需求是其根本目的。這次央票發(fā)行利率應(yīng)該是有吸引力的。”中銀國際董事總經(jīng)理、研究部副主管王衛(wèi)此前對(duì)記者稱。

6.9處做空人民幣性價(jià)比低

上周以來，人民幣快速貶值，離岸人民幣對(duì)美元自1月底以來首次突破6.8，并在5月13日貶至6.9161的低位，引發(fā)市場擔(dān)憂。不過，14日人民幣反彈近200點(diǎn)，來到6.89附近，此后基本保持穩(wěn)定在6.9的位置。

“在當(dāng)前的點(diǎn)位再繼續(xù)做空人民幣對(duì)美元的風(fēng)險(xiǎn)較大，任何有關(guān)外部不確定性的積極消息都會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)逆轉(zhuǎn)，使得空頭被逼空。近期離岸人民幣破7的可能性很低。”法興銀行外匯策略師杰森·道（JasonDaw）稱。在他看來，比起做空人民幣對(duì)美元，不如做空與人民幣相關(guān)性較大的韓元，韓元利率低于人民幣，這從套息角度而言更為可行。

近期，逆周期因子也在發(fā)揮作用。5月14日，多家機(jī)構(gòu)分析師和交易員對(duì)記者表示，根據(jù)其測(cè)算模型，按照目前人民幣匯率“收盤價(jià)+一籃子”的雙目標(biāo)定價(jià)機(jī)制所測(cè)出的中間價(jià)與當(dāng)日公布的官方中間價(jià)存在一定偏差，料逆周期因子在中間價(jià)中發(fā)揮了作用，顯示了一定的維穩(wěn)意圖。“模型測(cè)算顯示，14日逆周期因子的幅度預(yù)計(jì)為-400點(diǎn)（調(diào)升人民幣），幅度似乎大于此前的調(diào)整幅度。”德國商業(yè)銀行亞洲高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家周浩告訴記者。

在他看來，“近期歐元對(duì)美元、人民幣走升，但看歐元/人民幣目前基本已經(jīng)達(dá)到目標(biāo)位，人民幣近期可能對(duì)其他一籃子貨幣還會(huì)再走弱一些，但不太會(huì)繼續(xù)出現(xiàn)大幅走弱的可能性。”周浩稱，近期央行用逆周期因子和離岸流動(dòng)性管理支持人民幣，預(yù)計(jì)美元/人民幣將在6.9附近區(qū)間波動(dòng)。

值得注意的是，眼下機(jī)構(gòu)高度關(guān)注人民幣的走勢(shì)對(duì)新興市場貨幣的溢出效應(yīng)。渣打宏觀策略師張蒙近期的研究顯示，過去3個(gè)月，離岸人民幣對(duì)美元走弱2%，其模型測(cè)算了離岸人民幣對(duì)多數(shù)新興市場貨幣的相關(guān)性，“對(duì)于韓元、泰銖等亞洲貨幣而言，離岸人民幣的走勢(shì)變化越劇烈（無論升貶），其正相關(guān)性就越強(qiáng)。人民幣貶值2%，這一相關(guān)性為0.6左右，若貶值幅度為5%，則相關(guān)性會(huì)強(qiáng)化至0.8。”